Le valutazioni immobiliari – Una panoramica

Premessa

Nel corso della nostra vita professionale di dottori commercialisti abbiamo spesso a che fare con valutazioni immobiliari svolte da altri professionisti a vario titolo, valutazioni che dobbiamo considerare e analizzare normalmente in occasione di operazioni più ampie e complesse (fusioni, trasformazioni, scorpori, ristrutturazioni aziendali, etc). Ugualmente possiamo avere a che fare con valutazioni immobiliari nell’espletamento della nostra funzione di sindaci incaricati della revisione legale del bilancio

Il contesto della Committenza delle valutazioni immobiliari è inoltre moto vario: possiamo infatti individuare diverse tipologie di richiedenti:

• il settore giudiziario (nel contenzioso economico e per le operazioni di esecuzione)
• le banche (per le operazioni di credito)
• i fondi immobiliari (per gli investimenti)
• il settore del leasing (per i finanziamenti)
• le imprese (per i bilanci)
• l’utenza privata o societaria (per acquisto o vendita, ovvero per le operazioni straordinarie societarie)

Al fine di sviluppare un minimo di senso critico quando esaminiamo e dobbiamo tenere conto di tali valutazioni immobiliari, si ritiene pertanto utile sviluppare di seguito: (a) una panoramica sul significato di costo, valore e prezzo quando abbiamo a che fare con beni immobili, (b) la comprensione del perimetro di valutazione utilizzato, (c) i principali metodi di valutazione impiegati: cost approach, market approach, income approach

In questo processo ci viene in aiuto IVSC (International Valuation Standards Committee), che  ha emesso degli standard di valutazione , tradotti anche in Italiano. Può inoltre essere utile esaminare il sito di Tecnoborsa (http://www.tecnoborsa.it/IT/home.aspx) Società consortile con sede a Roma, costituita dalle Camere di Commercio, con ha come obiettivo lo sviluppo e la regolamentazione dell’economia immobiliare

Prezzo, valore, costo

Come operiamo normalmente per le valutazioni d’azienda o di quote societarie, è necessario distinguere, anche per le valutazioni immobiliari, il differente significato di prezzo, di costo e di valore. Ciò per poter inquadrare in modo corretto il documento di valutazione che stiamo esaminando emesso da terzi

Il prezzo rappresenta l’ammontare che un acquirente indipendente intende pagare e un venditore intende accettare, in una determinata transazione di compravendita. Le caratteristiche di una transazione riflettono normalmente sia le condizioni esistenti sul mercato del bene oggetto di compravendita, sia il potere contrattuale espresso dai due contraenti. Il mercato immobiliare presenta caratteristiche relativamente omogenee, sulla base dei seguenti elementi: (a) il tipo di bene immobiliare (appartamenti abitativi, villette, immobili industriali, terreni agricoli o industriali, etc), (b) l’ubicazione, (c) la possibile generazione di reddito, (d) esistenza di proprietà intera ovvero usufrutto o nuda proprietà.

Il costo rappresenta la spesa sostenuta (consuntivo) o da sostenere (preventivo) a fronte della produzione di un bene, in questo caso l’unità immobiliare soggetta a valutazione. Il costo viene normalmente identificato sulla base della fase di progetto a cui si riferisce. Può riguardare pertanto soli costi diretti (mano d’opera e materiali), ovvero anche i costi indiretti (spese progettazione, costi generali, etc). Una configurazione spesso utilizzata per le valutazioni immobiliari è il cd costo di ricostruzione. Il costo di costruzione o di ricostruzione va quindi decurtato dall’ammortamento dato dalla vetusta dell’immobile.

Il valore può assumere differenti accezioni nel caso delle proprietà immobiliari

Valore di mercato. IVSC (International Valuation Standards Committee) ha emesso degli standard di valutazione, tradotti anche in Italiano. Per valore di mercato si intende l’ammontare stimato a cui una proprietà immobiliare dovrebbe essere ceduta o acquistata, alla data di valutazione, da un venditore e da un acquirente entrambi interessati alla transazione, a condizioni concorrenziali, dopo un’adeguata commercializzazione in cui le parti abbiano interagito entrambe in modo informato, con prudenza e senza coercizioni

Valore d’uso rappresenta il valore assegnabile ad un bene immobiliare, quando utilizzato per uno specifico utilizzo. In altre parole l’immobile viene valutato nello specifico contesto aziendale in cui è utilizzato senza esaminare l’incasso monetario che verrebbe realizzato dalla sua vendita. Conseguentemente il valore d’uso può variare nel tempo in funzione sia della funzione dell’immobile, che dalle condizioni economiche aziendale in cui viene utilizzato (ad esempio i risultati economici aziendali)

Valore d’investimento. Esso rappresenta il valore di un bene immobile per un determinato investitore, basato sulle sue aspettative di ritorno dell’investimento. Esso naturalmente può non coincidere con il valore di mercato

Valore di continuità aziendale. Come noto la continuità aziendale si riferisce alla capacità di un’attività economica di proseguire nel medio periodo. Per alcuni tipi di attività (hotel, ristoranti, capannoni industriali, palestre, etc) le strutture immobiliari sono parte integrante del business esercitato. Il valore di questi immobili non è scollegabile dal business esercitato e non ha vita autonoma; esso viene pertanto identificato normalmente come valore in continuità aziendale

Il perimetro di valutazione

Non bisogna dimenticare che il processo di valutazione è una procedura di calcolo sistematica che il valutatore segue per attribuire un valore ad una proprietà immobiliare.

Il primo passo nel processo di esaminare una valutazione consiste nel prendere conoscenza e consapevolezza del cd “perimetro di valutazione”. Esso tende a definire i limiti e le motivazioni della valutazione, nonché il contesto in cui la valutazione è situata. Così come per il valutatore, anche per il dottore commercialista, che deve esaminare la valutazione, è importante conoscere e tenere conto del perimetro di valutazione. Esso viene definito tenendo conto dei seguenti elementi:

• identificazione degli utilizzatori della valutazione; la sua identificazione comporta la comprensione dell’uso che ne viene fatto, lo scopo della valutazione e le sue influenze sulla scelta dei metodi di valutazione utilizzati
• finalità della valutazione; non bisogna mai dimenticare che la valutazione è un’opinione professionale, che viene normalmente influenzata dalle finalità della valutazione; come già visto le diverse tipologie di valore sono: valore di mercato, valore d’uso, valore d’investimento, valore di continuità aziendale; un’opinione professionale può essere richiesta per gli scopi più diversi, ad esempio:
  • definire un parametro di riferimento per un prezzo di acquisto o di vendita,
  • supportare un finanziamento richiesto,
  • precisare i termini contrattuali di un contratto di affitto,
  • indicare valori per un loro utilizzo in un bilancio di esercizio,
  • costituire un valore di riferimento per una operazione di ristrutturazione aziendale
  • supportare nelle decisioni per una operazione d’investimento
• data di riferimento della valutazione; sappiamo bene che i parametri economici, di qualunque tipo, sono in perenne cambiamento sia per l’influenza di variabili endogene che esogene all’azienda, pertanto una data di riferimento della valutazione è indispensabile; la data di riferimento normalmente è presente o passata rispetto al momento in cui viene effettuata la valutazione, in qualche caso potrebbe essere futura
• identificazione delle caratteristiche dei beni soggetti a valutazione; questi vanno indicati nella relazione di valutazione e possono essere:
  • la localizzazione del bene (città o campagna, in un complesso immobiliare o isolato, in una località appetibile per il mercato o meno, etc)
  • caratteristiche di finalità (fabbricato ad uso industriale, immobile abitativo, immobile ad uso commerciale per negozi, supermercati, etc)
  • caratteristiche fisiche (qualità dei materiali utilizzati, stato di usura, vetustà, etc)
  • situazione legale (proprietà piena o meno, eventuale presenza di vincoli di carattere contrattuale, presenza di contratti di affitto, etc)
  • inquadramento urbanistico (piani regolatori e urbanistici, situazione con le autorità locali preposte urbanistiche, etc)
• ampiezza e profondità del livello di dettaglio delle informazioni di mercato, rilevabili dalla relazione di valutazione
• identificazione dell’uso dell’immobile collegato alla valutazione; a volte può capitare che la valutazione faccia riferimento ad utilizzi futuri o futuribili del bene, più o meno scollegati dalla situazione reale in cui il bene immobile si trova al momento della valutazione; spesso inoltre esistono vincoli ad un diverso utilizzo e in ogni caso va verificata la fattibilità
• identificazione di eventuali circostanze straordinarie nel contesto della valutazione; queste condizionano l’intera valutazione, sono esempi di situazioni straordinarie un sito industriale che si rivela successivamente situato in un terreno inquinato, ovvero un immobile abitativo che ha cause legali pendenti con le autorità locali
• la presenza di eventuali limitazioni al lavoro svolto contenute nelle relazioni di valutazione: esempi possono essere: insufficienti verifiche sugli aspetti fiscali, mancate verifiche sullo stato di contaminazione del sottosuolo.

I criteri di valutazione

I criteri di valutazione possono essere divisi in 3 gruppi principali

• criterio del costo di (ri)costruzione (cost approach)
• criterio del valore di mercato (market approach)
• criterio reddituale (income approach)

I tre criteri vengono di seguito esaminati, in modo sintetico; l’apprezzamento dei valori che ci vengono sottoposti non può essere infatti disgiunto dalla consapevolezza del metodo utilizzato per pervenire ai valori indicati. E’ anche importante per il dottore commercialista, che esamina la valutazione, verificare che vengano esposte motivazioni alla scelta del metodo, motivazioni che vanno esaminate in modo critico

Criterio del costo di (ri)costruzione

Nell’approccio al costo il valore dell’immobile è così calcolato

• Stima del valore dell’area su cui insiste il fabbricato. Le metodologie utilizzate normalmente sono le seguenti
  • Criterio di mercato, quando esiste un mercato sufficientemente ampio e stabile
  • Criterio delle transazioni comparabili, procedendo ad estrarre il valore del fabbricato al fine di ottenere il valore del solo terreno
  • Metodi reddituali, che considerano i benefici economici ricavabili dall’area in oggetto
• Costo del fabbricato, dato dai costi complessivamente sostenibili nella fase di costruzione:
  • Costi diretti, strettamente edili (materiale, mano d’opera, ammortamento attrezzatura di cantiere, etc)
  • Costi indiretti, dati da: progettazione, oneri amministrativi, oneri finanziari, spese generali, imposte
  • Utile dell’imprenditore
• Fattori di deprezzamento in base alla vetustà del fabbricato, vetustà che può essere data da: deterioramento fisico, deterioramento funzionale, deterioramento ambientale

Criterio del valore di mercato

Con il criterio del valore di mercato, il valore immobiliare è strettamente legato al prezzo di immobili comparabili e posti sul mercato in libera competizione

La comparabilità fa riferimento ad una serie di caratteristiche dell’immobile, che possono influenzarne il valore: (a) i diritti immobiliari; (b) le motivazioni e la forza contrattuale di acquirenti e venditori (c) le condizioni del mercato al momento della transazione; (d) le dimensioni dell’immobile; (e) la localizzazione; (f) le caratteristiche fisiche; (g) la vetustà; (h) la redditività; (i) se l’immobile produce reddito; (h) la struttura finanziaria delle transazioni in oggetto

Il criterio di mercato è applicabile quando vi siano sufficienti, recenti e attendibili informazioni che indichino trend di mercato. Il criterio di mercato è il più semplice e immediato metodo di valutazione, ma la caratteristica della comparabilità, nelle sue diverse componenti sopraindicate, va attentamente valutata.

Un esame delle fonti di informazione utilizzate dal perito valutatore risulta necessario. Esse possono far capo sia ad Enti pubblici, sia a riviste specializzate, sia a colloqui con le parti interessate alla transazione, sia a data providers professionali (ad es. Camere di commercio)

Le unità di misura normalmente utilizzate sono: Prezzo/mq e Prezzo/mc. Per immobili specialistici si possono usare altre unità di misura: Prezzo/posto auto per garage, Prezzo/letto per ospedali, Prezzo/posto barca per porti turistici

In generale è bene diffidare di valutazioni che fanno riferimento in modo generico a prezzi di mercato. Il procedimento di rendere approcciabili i prezzi di mercato per la valutazione in oggetto comprende diversi step che il valutatore dovrebbe rendere espliciti. Infatti quasi sempre i prezzi di mercato vengono sottoposti ad ulteriori analisi o rettifiche (analisi di tipo statistico, analisi dei trend, tecniche di analisi dei dati)

Criterio reddituale

Questo metodo si basa sulla nozione di valore attuale dei benefici futuri derivanti dalla proprietà dell’immobile. Il metodo è applicabile agli immobili che generano reddito. Questo procedimento mostra molte analogie con il metodo DCF (Discounted Cash Flow) utilizzato per le valutazioni d’azienda

Definizione dei benefici futuri

Questi vengono definiti come i flussi di cassa prodotti dall’immobile durante il periodo di detenzione dello stesso. I flussi di cassa possono essere rappresentati da ricavi (affitti), dividendi, ricavi da cessione parziale, al netto dei relativi costi di gestione. I ricavi possono essere effettivi o potenziali. Nel caso i ricavi siano potenziali, va sottoposta ad esame critico la fattibilità delle ipotesi prese a base del calcolo; diversamente i valori ottenuti risultano di fatto teorici

Il tasso di attualizzazione

Esso rappresenta una variabile prospettica più che storica; esso dovrebbe corrispondere al tasso annuo che il mercato richiede per attrarre investimenti immobiliari del tipo di quelli valutati

La scelta del tasso dovrebbe essere accompagnata da adeguate spiegazioni e informazioni sui fattori presi in considerazione per la determinazione del tasso utilizzato, quali: (a) il grado di rischio; (b) il fattore inflazione; (c) ritorni attesi di investimenti alternativi; (d) la disponibilità di capitale di debito e il possibile utilizzo della leva finanziaria; (e) considerazioni di carattere fiscale

Analisi di sensitività

Come tutte le valutazioni che comportano l’uso di procedimenti matematici, l’uso di variabili e problemi di scelta, anche le valutazioni immobiliari, qualunque sia il metodo utilizzato, dovrebbero essere accompagnate da opportune analisi sensitività. Se esse non sono già contenute nella valutazione del perito immobiliare, è opportuno vengano chieste, ovvero in qualche caso, disponendo delle relative formule di calcolo, potremmo effettuarle noi stessi

Con l’analisi di sensitività il perito valutatore elabora un range di valori invece di un dato puntuale. Ciò consente un esame dei risultati della valutazione in modo più completo e coordinato, potendo considerare contemporaneamente una gamma di valori e conseguentemente un ventaglio di possibili scenari. Questi scenari alternativi sono anche chiamati analisi “what if”. Il calcolo di tali valori alternativi può avvenire in qualunque fase del processo di valutazione.

I range di valori si possono riferire: (a) all’uso di variabili differenti nell’ambito di un conteggio di valutazione, (b) all’uso di differenti dati utilizzati nella valutazione, (c) all’uso di metodi differenti

Il loro utilizzo è utile e necessario quando si impiegano modelli di valutazione che contengono formule con variabili influenzate da un certo grado d’incertezza e più in generale quando si effettuano stime per la determinazione di queste variabili. Come noto, i modelli di valutazione d’azienda contengono numerose variabili con differenti gradi di incertezza.

L’utilizzo delle analisi di sensitività può avvenire all’interno del processo valutativo, senza essere estrinsecata nei risultati finali, in questo caso è uno strumento a supporto del valutatore per le decisioni da prendere nella scelta dei valori da assegnare ad alcune variabili del modello. In tal caso essa mira a migliorare il processo decisionale del perito, conferendo maggiore robustezza alle decisioni prese

L’analisi di sensitività, con il relativo range di valori, può essere anche inserita nei risultati finali della valutazione, come componente a giustificazione del range di valori proposto, al posto di un unico valore secco.

Sul piano operativo, per la esecuzione di queste analisi di sensitività, vengono in aiuto al perito valutatore gli strumenti per l’analisi di simulazione di Microsoft excel. In excel l’analisi di simulazione è il processo di modifica nei valori in determinate celle, che contengono le variabili, al fine di osservare l’effetto di tali modifiche sul risultato delle formule nel foglio di lavoro.

I due principali strumenti messi a disposizione da Microsoft excel, che risultano utili nella pratica valutativa, sono: a) la tabella dati e b) gli scenari.

Come gli scenari, le tabelle dati sono utili per esplorare una serie di esiti possibili. A differenza degli scenari, visualizzano però tutti gli esiti in una tabella in un unico foglio di lavoro, consentendo di esaminare facilmente un ventaglio di possibilità a colpo d’occhio. Trattandosi solo di una o due variabili, è più facile leggere e condividere i risultati sotto forma di tabella.

Una tabella dati può includere al massimo due variabili, pertanto nei casi in cui è necessario analizzare più di due variabili, è consigliabile utilizzare gli scenari. Benché limitata a una o due variabili, una per la cella di input della riga e una per la cella di input della colonna, una tabella dati può contenere un numero qualsiasi di valori variabili diversi.

Uno scenario può contenere al massimo 32 valori diversi, ma gli scenari che è possibile creare sono infiniti. A differenza delle tabelle dati, gli scenari di più fogli di lavoro o cartelle di lavoro possono però essere uniti; facilitano pertanto la raccolta e la combinazione dei dati sugli esiti possibili da una vasta gamma di origini.